我国上市公司融资结构分析—以四川长虹为例

西南财经大学天府学院

2010-2011-2 学期

资本运作课期末学业论文

论文题目：我国上市公司融资结构分析—以四川长虹为例 学生姓名：李若润子 专 业：财务管理 学 号：

2012年 月

西南财经大学天府学院 论文原创性及知识产权声明

本人郑重声明：所呈交的论文是本人在导师的指导下取得的成果。对本论文的研究做出重要贡献的个人和集体，均已在文中以明确方式标明。因本毕业论文引起的法律结果完全由本人承担。

本论文成果归西南财经大学天府学院所有。

特此声明。

论文作者签名： 作者专业：会计 作者学号：

2012 年 7 月____日

西南财经大学天府学院 我国上市公司融资结构分析

摘要

随着我国经济市场的持续向上发展，融资成为涉及企业存亡的关键一道口，而融资结构又是其中的重中之重。融资结构既关心到企业发展的微观问题，有关系到国家经济发展的宏观问题。通过资本市场不仅是我国企业尤其是上市公司筹集资金已日益成为越来越重的融资渠道。随着我国资本市场迅猛发展，上市公司越来越多，他们的融资行为也逐步市场化。在进入股权分配的现实社会背景下，我国多数上市公司在选择如何确定融资结构的问题上还面临着许多未知。这迫切需要我们做出符合实际背景、可操作性的研究。

期间我们做了许多不同融资方式不同独有特点的研究，发现很多上市公司都很偏好股权融资，期间存在着众多不负面问题，影响企业健康、积极向上的经济、规模发展。如何合理的确立融资结构，这将是我们即将深入探讨的重大问题。

关键词：融资结构、上市公司、融资方式

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目录

摘要 ........................................................................................................................................................................... 1 第1章 一、理论背景 ............................................................................................................................................. 3 第2章 二、上市公司融资方式 ............................................................................................................................. 4

2.1 （一）内部融资 ............................................................................................................... 4 2.2 （二）债权融资 ............................................................................................................... 4 2.3 （三）股权融资 ............................................................................................................... 4

第3章 三、影响企业融资结构的几个因素 ......................................................................................................... 5

3.1 （一）宏观经济环境 ....................................................................................................... 5 3.2 （二）行业的竞争情况 ................................................................................................... 5 3.3 （三）企业的总体规模 ................................................................................................... 6 3.4 （四）资产的结构 ........................................................................................................... 6 3.5 （五）企业的现金流状况 ............................................................................................... 6

第4章 四、我国上市公司融资结构特征 ............................................................................................................. 7 第5章 五、我国上市公司融资结构中的问题和产生原因 .................................................................................. 9

5.1 (一)上市公司对外部融资依赖过度 .................................................................................. 9 5.2 （二）上市公司都多喜欢股权融资方式进行融资 ........................................................ 9 5.3 （三）上市公司的资产负债率比较低 ......................................................................... 10 第6章 六、我国上市公司融资结构问题解决对策 ............................................................................................ 12

6.1 （一）改正上市公司他们主要使用股权融资方式进行融资的手段 .......................... 12 6.2 （二）开拓上市公司的债务融资渠道 ......................................................................... 13

6.2.1 推进银行系统进行深入的改革.................................................................................................... 13 6.2.2 大力发展企业的债券市场 ........................................................................................................... 13 6.2.3 完善上市公司管理结构和体系.................................................................................................... 14 6.2.4 充分的发挥资本市场作用，提高资本市场繁冗效率 ................................................................ 14 6.3 （三）上市公司融资结构优化结语 ............................................................................. 14

参考文献 ................................................................................................................................................................. 15

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第1章 一、理论背景

融资结构指的是企业通过不同融资渠道凑集资本的有机搭配和各种资本所占总体的比例。融资结构对企业来说在其经营活动方面有着至关重要的作用，它反映了自己的融资偏好与利益动机，且直接影响企业经营的成本以及股东与债权人的利益。具体来讲，融资结构指的是公司所有资本的来源的项目之间比例关系，即权益资本（自有资本）和负债（借入资本）的构成比例。

资本结构的理论不断发展，为实践中的上市公司融资行为建立了可靠的理论支撑，引导着企业的融资行为，使得各上市公司合理的通过融资行为去实现财务管理、企业价值目标的最大化。

在历史上，西方国家先后提出过净收益理论，净经营理论，传统折衷理论等等资本结构理论。在1958年，美国两名学者提出了著名的MM理论，此理论开创了现代的资本结构理论的先河。它指出，在市场完全的情况下，企业市场价值是由它实际资产决定的，而不是取决于实质资产它的资金来源如何；企业不能够通过改变资本结构去改变市场的价值。此后，人们在这个基础上，都放宽了MM定理的理论假设，逐渐产生出:税收学派—提出产生税收制度，得出税收会降低企业价值（减少利润）的结论。与股权融资相比，债券融资就有屏蔽税收的作用，所以为防止企业价值下降，企业应加大债务融资的所占比。破产成本主意就认为，较高的负债很可能带来财务的危机，引致破产，并产生直接或间接的成本，因此就不能说高负债利于提升公司的市场价值；权衡理论（最优的资本结构理论）—由于税收的屏蔽作用，财务杠杆它的提高有利于增长公司的市场价值，但是随着债务上升，其破产的风险也在增大。这种预期会导致公司的市值下降，因此最优的资本结构就是要在税收利益与破产成本之间进行

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衡量。

第2章 二、上市公司融资方式

2.1 （一）内部融资

内部融资也叫做内源融资，就是企业去依靠内部累积的资源进行融资，其内容具体包括折旧基金、基本金转化成重置投资或留存收益变转为新增投资。

内源融资所耗费用较低而且不会有所有权和控股权的稀释、信息不对称等问题。对企业的资本形成有自主性、原始性、抗风险性和低成本的特点，这是企业去生存、发展不可缺少的重要组成要素。

事实显示，内部融资早成为工业发达国家首选的融资方式，像英国、美国、德国，他们都有比较鲜明的内源融资特征，在其融资结构当中、内部融资所占比重均超过50%。

2.2 （二）债权融资

债权融资指的是企业融入的资金按约定的代价和用途获取的，到期必须偿还，像企业通过贷款向银行所取得的资金。

债务融资的主要形式归为债券融资和借款融资。与内源融资和股权融资相比，债务融资有资本成本低，不会出现股权融资所带来额股权分散影响，可充分结合利用财务杠杆和利息费用可税前支付等抵税作用优点。但是债务融资存在的高风险性，也是不容我们忽视的。

2.3 （三）股权融资

股权融资指的是企业通过融资所持有的资金，可供企业一直长期拥有，自

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主调配使用，无需偿还。像企业发行股票筹集到的资金。发行普通股，配股和增发是股权融资主要的融资方式。股权融资它的资本成本相对较高，且普通股的股利是要在税后的利润中支付的，所以不具有抵税的作用。1

还有就是，股权融资新增加了股东，可能会分散该公司成员的控股权，这将会削弱原股东对该公司的控制和对余留利润的分配所占比例。

但是股权融资它的财务风险低，发行普通股去筹措资金还有不需归还的等等特点，对于追求稳健的公司来说读是相当具有诱惑力的。

第3章 三、影响企业融资结构的几个因素

3.1 （一）宏观经济环境

这个主要分为国家经济状况与国家中长期发展的计划。它是企业改变不了的，所以企业是否能盈利以及盈利的多少是都要被动的受到它的。

3.2 （二）行业的竞争情况

首先，要明确知道企业是处于何种的行业，因为不同的行业所受到的宏观经济衰退与繁荣的影响不同，它们很有可能有着完全不同的资本结构。其次，行业竞争情况也左右着企业资本结构的选择。但是一个行业它的总体利润是一定的，若有其他商家的加入便会分摊利润。为避免财务的风险，处于这种行业的企业应降低负债的比例。

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3.3 （三）企业的总体规模

一般来说，一个企业的规模它越大，其偿还债的能力就越强。因为大规模的企业一般都采取多元化的经营，这可以有效的分散风险，能适度举债，但是他们一般都有很多可供选择的内部资金，所以，一般来说，大规模公司都会按优序融资理论来先选择其内部融资，其次才选择负债融资。但是对于中小型企业来说，他们的融资就比较单一了，主要是通过银行借款去解决资金上面的问题，所以小规模公司一般来说都保有较高的负债率。

3.4 （四）资产的结构

资产结构指的是企业各种资产科目构成的情况，不同的资产结构产生的影响对资本结构是不同的。一般来说，拥有较多流动资产的企业就会有较多短期债务的资金；而拥有大量固定资产的企业则主要是采取负债与发行股票进行融资的；资产适于抵债的公司，其负债的比例也相对较大；而以科学研究技术开发为主的企业，一般来说负债会较少。

3.5 （五）企业的现金流状况

现金流的状况也会决定企业的资本结构，当企业的现金流量情况较好时可能就不会出现到期偿还债务无力的局面，就可以用负债来解决其资金的问题。但是，如果企业的现金流量状况不好，这就不适合多举债了，这可避免到期无力偿债的风险。同时，不能仅停留在当前可以看见的现金流量表现上，还要多关注那些已经发生了，但并没有涉及到现金的流进流出的业务情况，它们也许还是会对以后的现金流量产生出很大的影响。

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第4章 四、我国上市公司融资结构特征

我国上市公司采用的融资结构主要具有以下的一些特征：

第一：我国的上市公司用内源融资方式的比例普遍偏低，主要是外源融资占据了绝对的比重，一些上市公司尽甚至于完全去依赖外源融资.

第二：在外源融资方式中，股权融资的所在比例超过平均比重的50%。 第三：我国的上市公司资产负债率普遍偏低。债务融资结构的主要表现是短期流动负债的比例普遍较高，长期负债的比例普遍较低。

第四：中国上市公司它们的股权融资行为偏好具体还表现在拟上市公司在上市前有着冲动且极其强烈的去谋求自己公司公开首次发行股票且成功上市：在公司上市后，在融资方式的再次选择上，往往会不顾一切的选择增发或配股等方式进行股权融资，以致在过去不同时期里一度形成上市公司所谓的集中性“增发热”、“配股热”。

内源融资比率 外源融资比率 年份

21.86 78.14 2000 20.23 79.77 2001 20.17 79.83 2002 20.45 79.55 2003 21.56 78.44 2004 22.54 77.46 2005 23.69 76.31 2006 21.41 78.59 2007 20.78 79.22 2008 7

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10080604020020002002200420062008外源融资比率内源融资比率

四川长虹的融资偏好情况：

四川长虹作为我国家电行业的龙头企业、对社会有很大的影响力，其财务指标有一定的代表性，可以从侧面反映当前我国上市公司的财务情况。现在我从最近几年的资产负债表出发，研究它的融资结构，并从中发现问题及其成因。下面是四川长虹及所在行业上司公司的资产负债情况。

年度 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 资产（万元） 1,660,501 1,763,0 1,867,037 2,136,429 1,5,903 1,582,399 1,636,997 2,306,557 1,610,370 3,653,609 负债（万元） 343,308 488,531 573,361 817,531 606,419 577,708 732,690 1,230,063 2,872,514 2,310,271 资产负债行业资产负债率 率 20.674965 45.25 27.709204 45.32 30.709675 46.57 38.266238 43.97 38.75122 48.12 36.508365 52.5 44.758176 55.13 53.3266 63.32 178.37603 65.4 63.232574 73.11 数据来源：新浪财经和四川长虹网站

从表中，我们可以看出四川长虹的资产负债率一直处于行业水平下端，2000年最低约为20.%，距行业的差约24个百分点。到2009年则上升到了63.23%，这与家电下乡、以旧换新不可分。2006、2007、2008、2009这几年的利润增长率分别为13.03%、22.09%、-34.95%、136.72%。2008的负值主要是因为经融危机。在2009年经济气象开始回升，可长虹的资产负债率仍低于行业水平很

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多。而且与西方国家70%的资产负债率相比，长虹50%左右的资产负债率就明显还差一段距离了。在一定程度上反映了它股权融资的偏好，这与我国上市公司股权融资成本低于债务融资成本是分不开的。据数据表明，我国股权融资3.2%的成本是低于银行贷款利率的。上市公司的融资偏好与优序融资理论不相符，这会增加代理成本，强化内部人控制，导致经营效率的降低，最终会减小企业市场的价值。

第5章 五、我国上市公司融资结构中的问题和产生原因

5.1 (一)上市公司对外部融资依赖过度

由于在我国的法律和法规制度上存在着一定的不足和缺陷，又有很多企业想要改制，但企业的股权和利益主体明确不够，使得企业对长远计划和目标无法进行合理规划，这导致企业上市后业绩仍然不佳，无法进行有效的资源配置，盈利能力没能提高，整个上市公司它的整体效益没能有所改善，这使得上市公司内部融资渠道偏少，所以，一系列的原因使上市公司万分的依赖外部融资，了上市公司资金的来源。

5.2 （二）上市公司都多喜欢股权融资方式进行融资

股权融资方式存在很多优点。首先，股权融资方式比起其他方式来说，因为证券市场运行机制与监管不够太完善，许多投资者在投资上缺乏理性的指导，这使得价格标的脱离企业实际业绩，失去真实性，从而上市公司的融资成本收到影响，所以上市公司一般都采取送股或不分配红利等手段降低成本。而且，

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由于中国的股权融资成本比债务融资和银行贷款利率低，所以，股权融资方式渐渐发展为上市公司所喜欢的方式。

其次，股权融资还可以帮助到经营相对困难的企业，因为其不用固定支付还本利息，这很大程度上减轻了其企业的压力，使企业不必为因融资问题陷入危机的事操心。利用其股权融资方式手段可以再企业的经营活动中不发放红利，这在很大情况下可以节省资金的投入。所以，股权融资方式可以更好帮助上市公司进行融资，为企业筹集资金，且降低企业融资的风险，节约融资成本。

再次，内部人员常常对企业进行改革控制，众所周知的，我国上市公司一般都是由国企改制而成的，这种公司有一定的经济计划，在股权上呈一股独大的特征。国有的股份在一般上市公司中都处于绝对的控制地位，但它流通性很小，企业内部人员很多都可以按照自己想法来选择融资的方式、安排融资结构的体系，使得上市公司在更低成本下进行大量的融资活动后，却未能尽力提升公司的经营业绩和利润，而是通过种种手段，使上市公司所筹集的资金不受股东和市场的。

5.3 （三）上市公司的资产负债率比较低

股权融资与债券和银行贷款的方式相比，融资成本它是影响到资产负债率的具有决定性的因素，这使得企业的管理层选择股权这融资方式。除此之外、使用金融工具也是使得资产负债率低的另外一个原因。

我国资本市场的发展还不完善，国债、股票和企业债券的发展不平衡。在国债市场与股票市场迅速发展与规模急剧扩张同时，我国的企业债券市场却因为受到的相关没有得到相应的好的发展。所以不利于上市企业债券融资，因而导致负债比例下降。

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资产负44.12 债均值 日期 1999 42.6 42.66 44.13 46.19 48.85 50.85 51.34 50.71 51.06 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008

6050403020100全部1999200020012002200320042005200620072008

资产

长虹公司的负债结构不合理：

我国上市公司的资产负债率普遍偏低，但流动负债占得负债总额比率却是很高的，接近100%。而一般流动负债占负债总额的50%比较合理。若是指标太高，一旦银行出现紧缩银根等不利金融环境的变化，上市企业很可能出现资金周转困难问题。

年度 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006

流动负债（万流动资产（万流动负债比率% 元） 元） 350,487 342,723 102.27 487,674 488,531 99.82 572,762 573,361 99.90 809,078 817,531 98.97 597,496 606,419 98.53 575,537 577,708 99.62 730,258 732,690 99.67 11

西南财经大学天府学院 我国上市公司融资结构分析 2007 1,207,086 1,230,063 98.13 2008 1,4,236 1,610,370 92.48 2009 1,797,503 2,310,271 77.80 数据来源：新浪财经及四川长虹网址

长虹在过去几年中，流动负债率一直居高，保持在99%水平。四川长虹2007、2008、2009年的经营净现金流分别是-201.99万元、-1006.80万元和-167.63万元。在如此高的流动负债的情况下，反映了它经营净现金流不足，公司只有使用过高的短期债务去保证正常经营。四川长虹出现这种融资结构是与我国的融资体系不可分的。现在我国又是以银行主导融资体系的，企业借款款都是以短期借款为主，这一定程度导致企业负债结构以流动负债为主。还有我国债券市场的却还不发达，公司债券占比很是低。

第6章 六、我国上市公司融资结构问题的解决对策

6.1 （一）改正上市公司他们主要使用股权融资方式进行融资的手段

我们都知道在我过股权融资方式是上市公司主要的融资方法，但由于自身条件的性，将会致使股市混乱等问题，所以我们要规整人们股权融资的偏好。

首先，要在法规法律等股权融资制度方面进行完善，审查上市公司的基本情况，全面了解公司上市与股票发行的真正目的，真正意义上实现审核制。

其次，要严格加大会计制度和财务制度的程度，真实有效的披露企业财政与资金流动状况。

最后，通过法律法规和监管等的手段去规范公司的融资行为。

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6.2 （二）开拓上市公司的债务融资渠道

开拓债务的融资方式，有利于帮助企业去改进管理水平，提高资金的使用效率，提高企业价值和效率。一般来说，拓大上市公司的融资渠道有主要的两个方法：

6.2.1 推进银行系统进行深入的改革

现在，我国上市公司的债务融资主要方法为通过银行进行贷款。但由于我国的信贷市场还不发达，使上市公司不倾向于长期的贷款。所以，要改变这种现状，必须在树立正确的现代管理制度和企业制度的前提下，根据先进企业改革要求与经验，必须对银行的体系进行较为深入的改革，使其深入到市场内部，进行产权的明晰活动，且鼓励银行之间竞争活动，以致推进银行的改革进程，尤其是国有四大商业银行的商业化、市场化。

6.2.2 大力发展企业的债券市场

在我国相对于其他国家来说，我们的债券市场的十分不规范的。相对比较于其他融资方式来说，企业债券可以使融资成本降低，但是因为企业债券的申请过程繁冗、复杂，且企业债券的市场要求定时还本付息，所以对上市公司有一定约束力。但发行高质量的债券，是有利于企业发展的。在公众监督与监督的共同双向作用下，加强了对企业的约束力，极大促进了企业自身管理的改善，提高了企业经营利润且维护了企业的自身利益。因此，要积极鼓励发行企业债券，改善当期的企业债券的发行体系，扩大企业债券发行规模和发行数量，减少对其所筹集资金使用的，并完善其信用体系，树立投资者投资信心，这样才会使企业债券受到促进，更好的发展。

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6.2.3 完善上市公司管理结构和体系

通过上述分析我们可以知道，很多上市公司都是由国有企业他们改制而成的，具有很重的计划经济色彩，企业管理层的管理水平低。所以，上市公司进行融资结构优化，其根本在完善上市公司管理结构和体系。首先，要对我国的上市公司股权结构进行全面优化，明确股权与产权，并充分发挥其银行系统的作用，积极改善企银关系，改进企业的管理，并且积极找寻机构的持股人，改进企业管理。

6.2.4 充分的发挥资本市场作用，提高资本市场繁冗效率

资本市场是金融市场中最重要的，在我们优化金融市场的资金配置效率这方面起有重大作用。所以，我们要在优化企业融资结构的过程中，充分的发挥资本市场调节与优化的作用，完善上市公司的信息披露制度，提高企业运行与经验的透明，转变的职能，强调为金融的监督者，对上市公司进行监督，并且完善相应的法规法律，提高监督人员们的严格执法能力，加强监管力度，鼓励企业严格执行，并对违犯者严惩不贷，把依法监督给真正落到实处。

6.3 （三）上市公司融资结构优化结语

综上所述，在上市公司融资结构的优化过程中，需要不停的加强完善企业内部管理水平，全面提高企业自身资金积累的水平和资金积累的数量，运用更多内部融资的手段进行融资，减少外部融资量，加大企业债券市场建设，并且利用有的立法手段和调节作用，避免过分的通过股权融资的偏好，为上市公司更好实现融资结构优化，提高企业收益做出贡献。

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参考文献

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年6月号下(总第395期) 王润 我国上市公司

融资结构分析

[3] 《合作经济与科技》2008年2月号上(总第338期) 鞠铭 我国上市公司融资结构分析

[4] (山西潞安工程有限公司山西长治046102) 葛衍妍 对企业融资结构合理性的初步探讨

[5] 山东纺织经济2011年第9期(总第175期) 王越 浅淡我国上市公司融资结构

[6] 中图分类号：F832 文献标识：A 文章编号：1009-4202(2011)06--085-02 新财经 杨祥玲 我国上市公司融资结构的问题及对策分析

[7] 中国外资 2010年1月，总第209期 我国上市公司资产负债率及其变动趋势分析 首都经济贸易大学会计学院 陈曦

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北方经济 2010年第7期 我国上市公司融资结构现状及对策分析 冯浩

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